360回归A股方案拆解:“天价”借壳如何闯关?

 中国邮箱网  0条评论  492次浏览  2017年11月03日 星期五 22:36

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中国邮箱网讯 11月8日消息,360回归A股尘埃落定,回归方案随江南嘉捷的午夜公告浮出水面。

11月2日的最后10分钟,江南嘉捷突发26条公告,将此前360借壳的绯闻坐实。公告显示,江南嘉捷拟出售其全部资产及负债,通过资产置换及发行股份购买三六零科技股份有限公司(以下简称“360”)100%股权。其中,360的100%股权作为504.16亿元。借壳完成后,周鸿祎将合计控制江南嘉捷 63.70%股份,“红衣教主”实现对公司的绝对控制权。


500亿的借壳方案,相当于2016年IPO募资总额近四成,将刷新A股最高借壳金额。对于这样一个重量级的借壳,草案具体如何平衡各方利益,又将面临怎样的监管“拷问”,过会难度等均备受关注。3日下午,证监会对360借壳做出回应,一方面表示支持境外市场上市的优质中资企业回到境内市场进行并购重组,同时称也会继续高度关注并严厉打击涉及内幕交易等违法违规行为。

周鸿祎的“控制术”

之所以选择江南嘉捷,外界普遍认为360看中其体量小好控制,股份稀释较少,于老股东利益来说有利,更有利于周鸿祎实现对借壳后360的控制。

从借壳草案披露来看,周鸿祎在360、奇信志成处于绝对控股低位,但由于两家公司股东数量众多,层层穿透之后,实际上单个股东的持股数量均不多,超过1%的仅10家。而正是这种架构,保证了周鸿祎的持股比例的显著优势,其可通过直接、间接的方式控制360股份数67.68%。按照草案披露,借壳完成后,周鸿祎将合计控制江南嘉捷 63.70%股份,处于绝对控制地位。

该草案披露借壳交易分为两大部分。在重大资产出售部分,江南嘉捷分两步,第一步先将除子公司嘉捷机电以外的全部资产、负债、业务等打包划转至嘉捷机电,再将嘉捷机电90.29%的股权现金转让给金志峰、金祖铭(父子、江南嘉捷实际控制人)或第三方,交易作价为16.9亿元;第二步将嘉捷机电另9.71%股权与360全体股东拥有的100%股权等值部分进行置换,再由360股东再将这9.71%股权转让给金志峰、金祖铭或其指定的第三方。

上海一位投行负责人向第一财经分析称,之所以分两步走,是因为360股东分散,为控制成本,维护360老股东权益所做出的设计。

在重大资产置换及发行股份购买资产部分,360的100%股权504.16亿元的作价扣除与嘉捷机电9.71%股权(作价1.82亿元)的置换外,差额部分502.34亿元,将由江南嘉捷以发行股份的方式向360全体股东购买,发行价为7.89元/股,发行规模约为63.67亿股。

交易完成后,奇信志成将持有江南嘉捷总股本的 48.74%,为控股股东。尽管其直接持有江南嘉捷仅12.14%股份,通过奇信志成、天津众信间接控江南嘉捷48.74%、 2.82%的股份,合计控制江南嘉捷 63.70%股份,成为江南嘉捷实际控制人。金氏父子合计持股将降为1.74%。

周鸿祎之所以可以控制江南嘉捷 63.70%股份,因其持有奇信志成17.38%的股份,为第一大股东,且担任奇信志成的执行董事。奇信志成的执行董事选举需由周鸿祎提名,且周鸿祎有权随时提名新的董事人选以取代其提名的执行董事。同时,360股东会决议事项中需奇信志成行使表决权的任何事项,奇信志成的股东同意均应根据周鸿祎之指示进行表决。

重组实施完毕后,360全体股东给出了2017年、2018年、2019年三年内扣非净利润分别不低于22亿元、29亿元、38亿元的业绩承诺,合计高达89亿元。年增长率195.70%、31.82%、31.03%。

以江南嘉捷的财务数据来看,截止到2016年中报,总资产26.62亿元、总负债9.55亿元,负债率约35.88%,2014—2017年中报净利润分别为2.34亿元、2.25亿元、1.59亿元,壳质量较高。而和江南嘉捷相比,360的体量、营收显得更为庞然大物。

2011年9月15日成立的360,主要从事互联网技术(特别是互联网安全技术)的研发及网络安全产品的设计、研发、运营,以及基于网络安全产品的互联网广告及服务、互联网增值服务、智能硬件业务等商业化服务。

截至2017年上半年末,360总资产合计183.09亿元,总负债42.63亿元,负债率23.28%。在2014年-2016年的分别实现利润11.86亿元,13.40亿元和18.72亿元。扣非后归属母公司净利润5.30亿元、10.65亿元、7.44亿元,2016年主营业务净利润出现三成下滑。

从草案披露来看,360的手机、健康、金融等业务子公司也将一并注入上市公司,但企业信息安全子公司奇信安作为360参股公司,不会并表。360一级子公司包括奇虎科技、世界星辉、奇虎 360、奇虎智能、奇虎测腾、鑫富恒通、远图科技、奇逸软件、True Thrive Limited。

互联网光大服务及收入、互联网增值服务(游戏)、智能硬件是360的三大商业产品。从业务结构来看,广告仍是360目前的最大收入来源,2017年上半年,营收52.88亿,其中广告收入32.28亿元,占比72.44%,游戏、智能硬件占比营收则分别占比16.58%、8.77%。

天价借壳如何闯关监管审核?

在360借壳江南嘉捷的方案里,360的100%股权作价总计504.16亿元,已刷新A股借壳金额最高的记录,相当于2016年IPO募资总额的35.39%。对于这样一个重量级的借壳,方案能否顺利过会备受市场各方关注。

北京某大型券商投行人士告诉第一财经,从技术层面来分析,504.16亿的作价还是偏高。“估值主要看两方面,一是上市后第一年的动态市盈率,二是看前三年的业绩承诺总和。”他认为,按照360上市后第一年不低于22亿元的净利润来算,第一年的动态市盈率在25倍左右,远高于顺丰20倍、圆通18倍的PE。

“其次,360上市后前三年的业绩承诺总计为89亿元。一般来讲,前三年累计净利润应该要占到估值的20%以上,89亿算下来还是差很多。”该投行人士同时表示,从市场公允价值角度,360此次504.16亿的估值相较起私有化回来600多亿元的估值,已经下调了100多亿。

而在该投行人士看来,下调估值为的就是降低过会难度。“这个估值应该是多方博弈后得出的方案。”他进一步表示,360的借壳和估值方案应该已经综合考虑了监管的审核“口味”,对投资者估值的交待等因素。

在受访的多位业内人士看来,360将方案和盘托出,将所有股东公之于众,把高溢价展示给公众,或意味着已经在各方面做好准备。

前述投行人士便认为,本身交易方案没有明显问题,不存在故意规避借壳的行为。从业务来看,基本把360的现有业务都纳入了上市主体,做了一个整体上市的安排。

“对360来说,尽快上市融资偿还私有化过程中的本息是现阶段最大的考量。如果借壳失败再去排队IPO,时间会拖得更长。换句话说,做出借壳的决定不是贸然行动。”资深私募股权分析师陈伟认为。

虽然业界普遍预期方案过会概率偏大,但也前述投行人士也指出,监管层对私有化回归A股企业的审核态度或是变数。而上海另一公募基金人士则认为,目前监管对传媒、互联网等非实体经济IPO、借壳都更为严格,且360借壳江南嘉捷,对于后者及后者股东而言,权益放生巨大变化,之中的合规性也将会监管重点关注。

10月31日,2016年度净利润达到4.13亿元的稳健医疗用品股份有限公司(下称“稳健医疗”)IPO被否,让业内颇为意外。该公司曾在美国间接上市,2012年7月份开始私有化并退市,2016年3月申报A股IPO。

尽管有市场人士向记者表示,稳健医疗IPO被否与中概股回归A股没有关系,系规范运作与内控方面存在问题,存在较多会计差错,报告期内接连受到十六起行政处罚等因素所致。但是,发审委也较为关注该公司在美国终止上市及私有化交易中,实际控制人用于收购股权的资金来源是否合法合规,以及私有化回归A股的具体原因及其商业合理性。

对于360借壳,11月3日下午,证监会发言人做出回应表示,经济发展境内境外两个市场协调发挥作用,目前A股市场环境在不断优化。企业可以自主选择境内境外市场,支持境外市场上市的优质中资企业回到境内市场进行并购重组,同时也会继续高度关注并严厉打击涉及内幕交易等违法违规行为。

证监会做出回应的当日上午,泰康人寿被曝二季度突击买入江南嘉捷,受到内幕交易质疑。随后下午泰康人寿公告回应称,“江南嘉捷是泰康二级市场投资备选库内股票,一直以来,泰康按照正常的研究分析和投资决策,依法合规进行交易,不存在所谓突击入股的情形。”

影子股实虚

一直以来,360影子股一直被市场关注,每有360借壳消息,这些影子股则闻声而动。

在江南嘉捷公告360借壳方案的第二天,360借壳板块开盘飘红,早盘雅克科技、中信国安、天业股份、电广传媒涨停,不过除雅克科技、天业股份外,其余股价出现回落。截至收盘,中信国安、电广传媒涨幅回落至2.32%、6.03%。三七互娱、中南文化、爱尔眼科等均飘红收盘。

第一财经此前从工商信息以及上市公司公告不完全梳理,369的42家股东背后,目前可查的间接参股的上市公司就近20家。中信国安、天业股份、中南文化、电广传媒、三七互娱、雅克科技、浙江永强、炬华科技等均有参股360。参股途径为上市公司直接或间接作为各类有限合伙企业的LP,间隔一层、两层甚至三层以上,持有360及奇信志成股份。

其中,中信国安出资额逾20亿元,被认为是“头牌”,其系360一级分销商”——海宁国安的单一LP,海宁国安直接持有360的股份比例为 1.74%、持有奇信志成约3.28%的股份。据此计算,中信国安总计持有360股权比例4.46%。其次是天业股份,出资逾6亿元。

中南文化、雅克科技、浙江永强、三七互娱等则出资在2亿元以上。

早盘涨停电广传媒此前披露,以不超过3亿元投资基金华融瑞泽一号,作为后者的LP之一。该基金直接持有360公司0.57%的股份,同时持有奇信志成1.71%的股份。电广传媒在相关公告明确,该基金期限5年,将于360在国内资本市场上市后,通过二级市场减持退出。统计显示,华融瑞泽直接和间接持有360的股权为约1.46%。但在这之中,电广传媒的持股究竟多少,无从得知。

360的42家股东中,合伙企业众多,这些企业作为持股平台,一家背后甚至可觅多家上市公司身影。芒果文创就分别持有奇信志成、360股份的1.31%、0.44%,其股东层层穿透有中南文化、三七互娱等。层层穿透后,中南文化间接持360股份约0.07个百分点,三七互娱间接持有360股份约0.01个百分点。

部分上市公司还以并购基金、资管计划入股,持股比例则藏得更深。爱尔眼科最初出资3032.4万美元等值人民币,以子公司作为欣新盛股权投资的LP入股360和奇信志成,欣新盛股权投资共计持有360股份11.36%,此后爱尔眼科又改与英大资本设立资管计划。除此之前,第一财经记者发现,爱尔眼科子公司爱尔医疗亦为360股东LP之一,投资了360以及其多家关联公司。

除了上述公司外,新湖中宝、绿地控股、建发股份、荣安地产等亦有在360私有化的盛宴中落座。无独有偶,有多家上市券商子公司亦参与其中,如华安证券今年4月26日成立的华富瑞兴投资管理有限公司,就认缴金砖丝路出资额2.36亿元,持股11.54%。






文章来源:第一财经

标签:360周鸿祎

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